那些曾经点石成金的手

小孟专栏

我们都喜欢追捧明星基金经理，总是津津乐道于他们过去多少年的业绩超越了大盘。虽然他们说基金经理再厉害也无法超越买入并持有的长期策略，但事实上，每一年都有很多基金经理超越指数收益，唯一的问题是，他们可以超越指数多久。

我们并不缺少富有天分并且勤奋的基金经理，这些人也许管理着共同基金，也许管理着对冲基金，他们的策略虽然各有不同，但大多都是积极管理策略的支持者。他们从价值理论出发，以价格理论为基础，靠着投资者强大的资金后盾，往往可以在头几年创造出令人眩目的成绩。这个时候他们还没有名气。

但后来的故事往往无法重复以前，过去并不代表未来。优秀的基金经理似乎最终总是沦于平庸，这让期望获得长期收益的投资者忧心忡忡，“那些曾经点石成金的手指，难道最后有一天自己都会变成石头吗？”

比尔·米勒

2005年年底的比尔·米勒是美国共同基金历史上最神奇的人之一，他的基金连续十五年获得了超过标准普尔500指数的表现，哪怕在麦道夫最风光的时候也做不到这样。他的Legg Mason Value Trust基金创办于1982年，当时只有680万美元，而在米勒的神奇十五年终结时，规模已经超过了200亿美元。

非常遗憾的是，故事总是有下半部分的。2005年之后的六年当中，米勒的表现只有一年不落后于大盘。后几年所发生的事情对他的长期表现数字产生了重大影响，现在无论是近一年、近五年、近十年、近十五年还是近三十年的表现，他的基金都落后于买进持有策略。

换句话说，在辉煌了十五年之后，他的表现开始令追捧者失望。虽然我们可以很简单解释为，长期超越大盘是非常困难的一件事情。可是他曾经做到了，并且连续做到了十五年，是什么让他的神奇之手停止了呢？

大卫·泰勒

我们都需要出色的基金经理，我们不希望他们急流勇退，但我们同时也想知道他们什么时候表现得好，什么时候才会失常，可悲的是，我们总是通过收益率才发现的，等我们发现的时候，往往已经晚了。

David Taylor是我们曾经追捧的一位加拿大明星级基金经理，他是一位价值投资型基金经理，很多理念追随股神巴菲特。在他从业的24年里，他所管理的基金共获得了接近100项Lipper加拿大基金大奖，其中的Value Fund of Canada在过去五十年内平均收益率超过两位数。

可是就在最近两年里，他所管理的基金业绩出现明显下滑，风险提高，价格波动也变大。亏损连连的情况下，他也选择了离开。离开的时候，管理的总资产接近百亿。

传奇为何陨落？

类似的故事我们还可以举出很多，几乎每个基金公司都有同样的故事在上演。一个知名的基金经理总是在最初的几年可以出色地完成任务，为投资者赚取超越大盘指数的收益，可是随着他们的名气越来越大，管理的资产越来越多时，他们的效益也越来越差，最终会归于平庸。

斯坦福大学金融学教授Jonathan Berk总结了一套理论，它说的是：涌入一支成功基金的资金是如何最终影响了其表现的。哪怕一位共同基金经理人最初确实可以显示出似乎相当不凡的选股能力，他最终也将被资产的海洋淹没——由于名头大增，旗下资产不断膨胀，必然要超过他所能够运作获利的极限水平。根据博克的理论，这样发展下去的结果就是，经理人获得成功的表现，其实就等于为自己未来的毁灭播下了种子。

也许真是这样。

那些名头大增的明星基金经理们，如今哪一个不是掌管着近百亿的资产？现代的资讯这么发达，基金经理的收益率排名到处可以查到，孰好孰坏一目了然。于是资金快速流动到前几名基金当中，最终往往会拖累了这只基金的表现。

博克理论的最终结论是：投资流入的长期结果总归会有一天让成功经理人的表现记录回落到与大盘一样的水平。这一理论其实也就意味着，明星基金经理的陨落也许并不完全是他们自己的责任。这样的结果是迟早都会出现的，事实上，米勒能够将必然结果出现的时间推得那么迟，本身就已经很了不起了。

投资者在选择投资共同基金的时候，应该把基金的大小放进考虑的范围。要知道船小好掉头。太大的基金，可能并不是一个人来管理，而是一整个团队，他们之间相互制约，相互协调，一个决定可能要经过层层关卡，考虑到方方面面的利益，等到批准可以做的时候，市场上的机会可能早就消失了。

又或者选择那些因为基金太大而出走重新创立新基金的基金经理吧，他们曾经有过成功的经历，也有过因为资金量过大而受挫折的经历，如果他们再立门户，想必会扬长避短，重新让双手闪闪发光吧。